国金晨讯 视频龙头即将进入“过亿会员”后时代展望。平价上网完善政策光伏发展更快

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　　视频龙头3Q18订阅会员披露，平价上网政策完善，舜宇光学科技18年12月销售数据，资金面周报

　　我们认为2019年视频行业值得重点关注，尤其是在互联网整体亮点平平的情况下成为有极大看点的细分赛道。建议关注视频行业龙头公司爱奇艺、腾讯视频（未单独上市）、芒果超媒。

　　风险提示：政策监管风险：广电总局对网络内容行业严格监管的趋势很难在短期改变，2018年11月严格控制偶像养成类节目，严格控制影视明星及子女参与的综艺娱乐和真人秀节目，这些节目的监管风险可能会对视频网站的流量造成一定程度的影响。内容爆款具有不确定性，综艺节目的N代产品以及剧集的续集播放效果可能低于预期。付费会员的增长速度可能低于预期。

　　爱奇艺、腾讯视频等视频行业龙头在2018年Q3披露订阅会员分别达到8070万和8200万，分别比2018年Q2增加1360万和800万订阅会员。根据订阅会员过去的增长速度，我们预计爱奇艺和腾讯的订阅会员可能在2019年H1突破1亿，进入“过亿会员”后时代。

　　付费渗透率提升是视频行业2019年主要的看点之一：根据我们的测算，爱奇艺及腾讯视频的付费渗透率在2018年Q3达到15%左右，我们认为国内视频行业付费渗透率提升还有很大空间，未来两三年仍处于红利期。核心驱动因素在于：内容的逐步丰富和品质口碑的提升、年轻一代的付费习惯逐渐养成、流量资费不断下降（三大移动网络运营商正在提供各种包月不限流量的优惠产品）。我们预计爱奇艺和腾讯视频可能在2019年H1的付费渗透率超过18%，会员可能超过1亿，从而进入“过亿会员”后时代。

　　视频网站自制内容“爆款”频出，自主运营内容能力逐步增强：2018年爱奇艺自制剧爆款《延禧攻略》成为现象级产品，不但打破了业内多项播放记录，而且在全网产生了持续的话题效应，同时也收获了良好的口碑，并且在几个月后反向输出给国内主流卫视，持续获得版权分销收益。纯网剧与电视台首播的台剧相比，在2018年上升趋势显著；此外，纯网综艺在2018年单一平台的播放量也超过传统的电视台综艺，爱奇艺出品的《偶像练习生》、《中国新说唱》、《奇葩说》，腾讯出品的《明日之子》、《创造101》等系列综艺已经形成有影响力的IP系列。我们预计2019年纯网内容在流量上相对台端内容的优势会愈发显著。

　　龙头竞争格局持续焦灼：综合指标来看，爱奇艺和腾讯视频不相上下，稳坐头部两把交椅，优酷略逊一筹，但仍保持在第一梯队。2018年底优酷原总裁杨伟东被调查，总裁更替之后，战略存在变数，不确定性较大。爱奇艺在2018年底成功发行可转债7.5亿美元，超额认购，融资能力较强，利好其在2019年会员发展上做持续的内容投入。行业第四芒果TV由于特色综艺定位精准，也获得了快速的发展，在2018年9月付费会员达到819万，可能在2018年底2019年初获得超过千万会员。

　　明星片酬的限制以及剧集价格上涨趋势放缓可能使得视频网站的成本可控程度在2019年开始出现曙光：目前视频网站的主要成本是内容采购的成本。2018年下半年开始，“限薪令”的效用逐步发挥，根据我们的草根调研，流量明星的片酬整体出现了不同程度的回调，头部电视剧的涨价程度也开始放缓。我们认为主流视频网站的预算分配逐步从外部采购转向自制内容的结构性调整，会对采购成本带来持续的优化空间，其成本的增速放缓在2019年值得重点观察，有可能会使主流视频网站的亏损程度得到缓解。

　　《通知》同时覆盖风电、光伏，但考虑到成本下降潜力、项目部署条件等因素，我们认为光伏平价项目将有更快的发展，平价项目的顺利开展将有效支撑补贴退出过程中的国内市场规模，从而稳定行业景气和产业及资本市场预期，看好光伏制造业龙头：隆基股份、通威股份、信义光能、福莱特玻璃、大全新能源，及其他单晶硅片、高效电池组件、电池设备龙头。（更多详情参见年度策略报告《光伏新周期开启，优选制造业龙头》以及平价上网系列深度报告）

　　风险提示：平价项目建设进度不及预期；能源局大幅度压缩有补贴项目指标规模。

　　1月9日，国家发改委、能源局发布《关于积极推进风电、光伏发电无补贴平价上网有关工作的通知》，提出在资源优良、建设成本低、投资和市场条件好的地区，推进风电、光伏发电无（国家）补贴平价上网。

　　1.     政策的本质：为风电、光伏发电平价上网项目的开展建设提供了一套完整、明确、可预期的政策依据；

　　随着第三批领跑者项目中的青海格尔木500MW项目以低于当地火电标杆上网电价的0.31元电价实现并网发电，光伏发电从成本角度在中国开始具备平价上网条件这一行业里程碑，得到了广泛认可。

　　但“成本”只是平价上网规模化发展的必要条件，而非充分条件，本次发改委《通知》通过保障消纳、明确长协电价、压缩非技术成本等辅助政策，为平价上网项目在我国的有序推进、新能源发电竞争力的持续提升，进一步铺平了前进的道路。

　　2.     政策全方位护航平价项目收益率， 20年购电合同和全面消纳保障是核心，2年政策窗口提供稳定预期；

　　平价项目作为领跑者基地的延伸，除了明确电价不得高于燃煤标杆上网电价（即无国家补贴）外，可谓全方位护航项目收益，主要包括：1）符合条件地区项目不限规模，省级能源主管部门组织实施；2）允许地方补贴；3）禁止资源出让费、投资建厂、本地采购等捆绑要求，切实降低非技术成本；4）明确优先发电和全额保障性收购，如确实发生弃风弃光，限发电量可核定为优先发电计划进行转让，弥补损失；5）明确省级电网承担平价项目电量收购责任，且须与项目单位签订不少于20年的固定电价购售电合同；等等。

　　我们认为，各类消纳保障政策和20年购电合同，是保证平价项目实现预期收益率的核心，也是项目能够获得相对低成本的融资从而进一步降低度电成本的关键。

　　3.     政策执行仍有细节待落实，暂维持中国2019年新增35~40GW的预测（其中平价5~10GW，有超预期潜力）；

　　我们认为，本次发改委《通知》可定性为“细节较丰富、较明确的框架性政策”，但仍有一些关键点有待进一步政策细则的规定，比如如何保障电量全额收购、如何在火电电价看跌的背景下保证电网签订20年固定电价购电协议的积极性等。

　　但基本可以明确的是，平价上网的示范推广绝不代表可再生能源补贴的提前全面推出，至少在2019年（甚至2020年）仍将有可观规模的有补贴项目指标，由于度电补贴强度已经降到非常低的水平（预计0.1~0.15元/度），因此未来两年的新增的补贴资金需求将十分有限（以两年共50GW补贴项目指标、平均0.1元/度补贴强度假设，预计将总共新增补贴需求仅60亿元/年左右）。

　　因此我们暂维持2019年中国新增光伏装机35~40GW的预测，其中包含5~10GW平价项目，如果相关政策落实高效，则平价项目规模有较大的超预期潜力。

　　预计公司18-20年净利润分别为30.27、40.24、47.28亿元；对应PE为20×，15×，13×，维持“增持”评级。

　　风险提示：三摄、潜望式及3D摄像头在智能手机中的渗透不及预期；摄像头模组产线升级进度不及预期；人民币汇率短期内剧烈波动的风险。

　　2019年01月09日，公司公布了2018年12月份的销售数据：手机镜头（HLS）出货量同比上升42.1%，环比下滑16.6%；车载镜头（VLS）出货量同比上升49.6%，环比上升0.2%；手机摄像头模组（CCM）出货量同比上升18.6%，环比下滑27.7%。

　　12月份全球汽车销量同比继续下滑，公司VLS维持高增长：公司12月份VLS出货量392.5万颗，单月同比大幅增长49.6%，2018年全年VLS出货量同比增长25.3%。公司四季度VLS出货量达到41.8%，高增长主要是由份额提升、汽车智能化提升以及收入确认时间推迟导致，全年VLS出货量增速低于年初管理层业绩指引（30-35%），原因是下半年全球汽车销量大幅下滑。此外，公司车载摄像头模组下半年已量产出货海外Tier 1大厂。

　　HLS产能扩张，市场份额持续提升：公司12月份HLS出货量7581万颗，单月同比增长42.1%，2018年全年HLS出货量增速为56.4%，主要竞争对手大立光全年营收同比下滑6.0%。公司产能不断扩张，2018年底产能达到120KK/月，公司未来两年仍会持续扩产抢占海外竞争对手在中国手机厂商以及三星手机中的市场份额。

　　12月份智能手机出货量下滑，CCM出货量增速放缓：公司12月份CCM出货量3322万颗，同比增长18.6%，环比下滑27.7%，主要是由于12月份国内智能手机销量同比下滑20.7%；公司全年CCM出货量增速为30.3%，高于管理层业绩指引（20%），主要是受益于核心客户智能手机销量保持增长以及双/三摄在智能手机中的渗透。2019年，三摄及潜望式摄像头将会在智能手机旗舰机中导入，有望改善公司CCM业务盈利能力。同时，公司CCM产品今年新进三星供应链，未来有望拓展海外客户。

　　央行如期降准，货币政策稳中趋松的方向不变，银行间流动性宽松。1月4日央行如期降准，置换部分中期借贷便利，净释放长期资金约8000亿。央行降准显示了货币政策稳中趋松的方向不变，对冲春节前的流动性紧张态势，更重要的是在经济下行压力加大、资本市场信心不足的背景下起到稳定市场预期的作用。央行宣布降准后，近日银行间流动性宽松凸显，DR001跌破1.4%，DR007跌破2.3%；预计春节前将延续当前宽松态势。

　　人民币兑美元连续四周升值。本期（0102-0108）人民币兑美元即期汇率调升97个基点，人民币升值0.14%，最新（1月8日）报6.8561；本期美元指数下跌0.39%，欧元兑美元升值0.08%。

　　①股基发行规模小幅下降。本期新发股票型基金2支，总规模8.61亿（上期7支，总规模18.26亿）。

　　②本期沪深300ETF、创业板ETF净赎回，中小板ETF、创业板50ETF净申购。沪深300ETF、创业板ETF分别净赎回1.83、0.68亿份，中小板ETF、创业板50ETF分别净申购0.25、3.54亿份。

　　③本期融资余额环比回升。截至1月7日，两市融资余额7509.63亿（上期7489.81亿），环比回升19.82亿（上期下降88.37亿）；本期融资净买入较多的有非银金融、计算机、国防军工、电气设备、通信等，融资净卖出较多的有食品饮料、医药生物、银行、化工、家用电器等。

　　④本期沪深股通净流入。沪股通净流入33.67亿；深股通净流入21.18亿；由此，沪深股通合计净流入54.85亿（上期净流入31.65亿）。

　　⑤二级市场净增持19.10亿。净增持幅度前五的个股：国泰君安、中国铝业、华泰证券、TCL集团、齐翔腾达；净减持幅度前五的个股：东山精密、北信源、泛微网络、英威腾、双杰电气。

　　①EPFR显示资金流出中国。最新一期资金净流出中国权益市场0.26亿美元；香港市场净流出0.77亿美元，美国市场净流出161.10亿美元。

　　②本期IPO募资规模持平。本期上市新股2家（罗博特科、紫金银行），募资总额15.81亿（上期2家，募资总额16.13亿）。

　　风险提示：政策监管（金融去杠杆等政策力度超预期的风险）、货币政策超预期变化、市场剧烈波动、海外黑天鹅事件等。