快乐购：芒果TV作为互联网视频媒体

　　基于我们前期发布的视频行业研究报告《视频平台：三分天下的格局并非铁板一块》，相较海外奈飞付费逻辑清晰的视频流媒体龙头，近五年来国内视频平台的打法，多数为流量思维下的多元化商业变现。现有的竞争格局下，破局之处在于如何能低成本积累用户粘性，如小众内容维持用户粘性的成本是大众内容的十分之一，在粘性成本视角下，三分天下的铁板之外出现两大变数：1）B站；2）芒果TV。在行业研究报告《为什么芒果TV是互联网视频媒体，而非视频平台？》中，我们对比了媒体思维与平台思维的差异，相较于互联网平台内容的“人设”是拉新与留存用户，媒体思维下的内容运营，其“人设”是有所为、有所不为。

　　在上述两份行业报告基础上，本篇报告，我们将阐述芒果TV作为互联网视频媒体，其关键在于以内容创新刻画出辨识度。

　　芒果TV作为互联网视频媒体，（相较渠道、支付）唯有产品可以有所作为。1）三大视频平台致力于内容差异化，但现象级的内容出现后，仍需时间沉淀；2）芒果TV依托传统媒体的升级，可以借势于渠道（互联网/移动互联网）、支付技术的升级，但核心的突破口唯有在内容方面（打出差异化的竞争优势）。

　　背靠湖南卫视的芒果TV，已具备一定的辨识度，以内容产品强化辨识度，预计将以常态化爆款节目的出现为标志，这也是芒果TV在付费会员数较低且又能弯道超车，实现内容货币化的关键一步；同时技术上的挑战在于如何实现用户由“台”到“网”的高转化率。此外，剧集是芒果TV的短板，参考湖南卫视经验，预计芒果TV的剧集策略为仍以满足核心用户内容需求为主。

　　长视角来看，内容货币化之外，芒果TV或将引领会员体系的搭建。1）三大视频平台会员体系大同小异，我们中长线并不认同目前各大视频平台的“付费会员”运营逻辑；2）参考亚马逊，亚马逊的众多新业务开展，均是从会员开始，针对不同人群推出新的会员项目，把握用户消费点，将会员制度极致化；3）借鉴亚马逊的会员体系思路，精细化、社区化运营是关键，预计芒果TV有望率先建立会员特权体系：线上以视频观看体验为核心，即在会员内容上，芒果TV精细化运作，建立独家自制内容生态，以优质且差异化的内容“圈粉”；同时，芒果TV依托粉丝经济，将会员特权延伸至线下的实体体验，逐步扩大会员权益；借助社交，打造虚拟社区生态圈，在互动中让会员感受到自身的特权，提升用户粘性。

　　投资建议：保守预计（不考虑爆款内容的出现）公司2018-2020年净利润分别为9.48亿元、11.64亿元、15.73亿元，对应EPS0.96元、1.18元、1.59元，考虑到芒果TV已建立起一定的辨识度，短中期内，其辨识度的强化过程，即内容货币化能力提升的过程（广告收入增加、单位广告收入提升），给予公司2018年40-50倍PE估值，对应目标价48元，给予“增持-A”评级。

　　风险提示：监管政策趋严、视频行业竞争恶化、版权价格持续非理性提升、自制综艺内容不达预期、核心人才流失的风险。